央行日前發布的今年第一季度貨幣政策執行報告表明，金融去杠桿成效初顯，2016年四季度貨幣政策報告中透露的幾個可參考的“金融杠桿去化指標”均有所改善。
而在去杠桿取得較好效果的情況下，一季度報告措辭又開始強調要“把握好去杠桿和維護流動性基本穩定的平衡”。方正證券首席經濟學家任澤平認為，政策在尋找金融風險和市場風險的平衡點，施行階段性有保有壓，進行監管協調，近期政策亦逐步明確溫和去杠桿基調，以時間換空間。
與此同時，報告還通過“不宜將公開市場利率上行與"加息"劃上等號”等表述及“如何理解所謂央行"縮表"”這一專欄來安撫市場情緒。不少分析人士認為，從創下2011年二季度以來新低的超儲率來看，貨幣政策仍然在收縮的階段，“緊貨幣”對貸款利率的影響也已經開始顯現。華創證券固收分析師吉靈浩認為，從報告信息來看，央行實施的是事實上的緊縮性貨幣政策，且短期來看這一政策取向不會發生變化。
監管協同溫和去杠桿
去年末的中央經濟工作會議提出，要把防控金融風險放到更加重要的位置，央行在去年第四季度貨幣政策執行報告中加入這一表述的同時，還透露了幾個可以參考的指標，用以描述金融杠桿去化程度。
從一季度貨幣政策執行報告來看，這幾個指標均有一定程度的改善。數據顯示，一季度超儲率僅為1.3%，創2011年二季度以來的新低；一季度基礎貨幣同比增速回落至6.7%，絕對規模結束連續四個季度上漲；銀行間回購和拆借隔夜品種成交占比均有所下滑；GDP名義增速與M2增速基本相當；表外理財規模增速明顯放緩，信貸增速回升。
天風證券首席固收分析師孫彬彬認為，總的來說，金融去杠桿初顯成效，可謂“金融去杠桿進行時”，資金正“脫虛向實”。
不過自去年底政策決心擠壓杠桿以來，國內股債雙殺，特別是今年4月的監管風暴后，市場對于監管政策的擔心明顯加劇。在此背景下，央行開始強調金融監管協調與維護流動性基本穩定。一季度貨幣政策報告開篇就明確提到，要“加強金融監管協調，有機銜接監管政策出臺的時機和節奏，穩定市場預期，把握好去杠桿和維護流動性基本穩定的平衡，有序化解處置突出風險點”。
值得注意的是，5月12日“銀監會近期重點工作報告”通氣會也表達出類似意思。孫彬彬認為，未來金融監管或會更加注重協調和節奏，金融監管方向沒有變化，但短期內的恐慌性情緒將有所緩解。
吉靈浩表示，此前由于監管步伐過快導致的金融市場大幅波動是監管層所不愿看到的，不過監管協同改變的只是節奏而非結果，政策收緊仍是大趨勢。
緊貨幣格局仍將持續
一季度執行報告中，央行再次重申“公開市場加息不是真的加息”，并認為“公開市場利率更富有彈性，客觀上有助于去杠桿、抑泡沫、防風險”。
吉靈浩認為，這一方面反映出公開市場利率上行是央行所樂于看到的，另一方面也隱含未來公開市場利率仍有可能進一步上調的涵義。
此外，一季度金融機構超儲率明顯下降至1.3%，農信社超儲率則從去年四季度的11.1%降至6.4%，凸顯當前銀行體系的流動性處于偏緊的狀態。吉靈浩表示，這證明了央行“穩健中性”的政策基調所帶來的結果是事實上的“緊貨幣”。
值得注意的是，這種流動性緊張已然傳導至實體經濟。隨著銀行間利率的上行，金融機構貸款加權平均利率亦從去年四季度的5.27%提高至今年一季度的5.53%。
一季度貨幣政策執行報告也表達了金融機構流動性的關注，將去年四季度報告中“繼續引導商業銀行加強流動性和資產負債管理”的表述更改為“引導金融機構做好流動性管理”。興業銀行首席經濟學家魯政委認為，這意味著，央行可能增強對非銀金融機構流動性的監管。
孫彬彬表示，未來政策利率是否調整及調整的幅度和節奏，需重點關注央行隨行就市操作以及外部壓力傳導，在利率傳導機制順暢的背景下，政策利率上調的壓力會逐漸傳導至銀行貸款收益率。央行也在報告中表示，未來一段時間央行逆回購操作將以7天期為主，中期借貸便利（MLF）操作將以1年期為主，通過逆回購和MLF“削峰填谷”。
據任澤平預計，貨幣政策收緊的情況可能要到今年三季度附近（經濟名義增速確認明確邊際向下）才可能轉為真正的穩健。
